热消息：九洲药业对应目标价58 元，维持“买入”评级

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从项目管线数量和客户商业化项目放量趋势来看，公司CDMO业务有望持续高速增长，收入占比不断提升；同时原料药业务有望维持稳步增长趋势。整体上，我们预计公司2022年全年业绩有望保持高速增长态势。中长期角度，公司具备全球竞争力的工艺开发和生产能力（D和M）有望在多个领域兑现——更多CDMO临床后期阶段和商业化项目的落地和放量，仿制药原料制剂一体化项目带来新的业绩增量等——将一齐驱动公司打开未来业务成长空间，结合公司拟定增进一步扩大优势产能，中长期业绩快速成长的确定性强。综上，我们给予公司2022年53倍PE，对应目标价58元，维持“买入”评级。

公司持续强劲增长，单Q2季度收入、利润创历史新高，业绩超预期。公司2022H1营业收入约29.54亿元，同比增加58.15%；归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；扣非归母净利润4.68亿元，同比增长90.37%，公司半年度业绩实现强劲增长。从单季度来看，公司2022Q2单季度实现营业收入15.81亿元，同比增长56.20%；归母净利润2.60亿元，同比增长44.24%；扣非归母净利润2.73亿元，同比增长82.67%，单季度收入、利润创历史新高。盈利能力来看，公司2022H1毛利率35.13%，相比去年同期上升3.14pcts，其中2022Q2单季度毛利率34.92%，同比提升2.31pcts，毛利率的提升，我们预计主要是系汇率以及产品收入结构的阶段性变化影响——分业务来看，CDMO业务2022H1毛利率40.01%，同比上升3.57pcts；原料药业务2022H1毛利率29.69%，同比下降1.59pcts。公司2022H1净利率为15.84%，同比提升1.11pcts，经营效率持续优化——报告期内公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别相比上年同期变化+0.02/+0.47/+1.24/-2.77pcts（累计变化-1.04pcts，其中财务费用中的汇兑收益达到约0.67亿元）。此外，报告期末公司经营活动产生的现金流量净额达5.58亿元，同比增长306.04%，我们判断主要是公司销售规模扩大且回款改善。

CDMO客户项目管线全方位拓展优化，有望维持收入高增长态势。分业务来看，公司CDMO业务2022H1实现收入19.72亿元，同比增长92.56%，呈现加速增长态势——一方面，公司在欧美大型制药公司的项目管线渗透率进一步提升，合作不断深入，订单和项目收入持续放量（根据诺华公告，2022H1的Entresto销售额22.18亿美元，同比增长32%；Kisqali销售额5.47亿美元，同比增长30%）；另一方面，公司服务国内创新药公司的广度和深度持续加强，客户新药NDA项目数快速增加。整体来看，截止报告期末公司承接的CDMO项目中，商业化项目和Ⅰ/Ⅱ/Ⅲ期项目数量均实现快速增长——其中已上市项目23个（2021H1有18个，2020H1有11个），处于Ⅲ期临床的项目55个（2021H1有41个，2020H1有39个），处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有662个（2021H1有471个，2020H1有375个）。原料药业务方面，公司在报告期内持续拓宽产品线，积极布局抗炎类、抗感染类领域，2022H1实现收入7.78亿元，同比增长18.35%。此外，报告期内，公司充分利用公司自有原料药平台的优势，充分发挥上下游协同效应，加快原料药与制剂一体化产业链布局——在制剂业务产能建设方面，报告期内，公司募投项目之一“浙江四维医药科技有限公司百亿片制剂工程项目（一期）”已完成募集资金的投入工作，目前四维医药制剂基地的各项工作稳步开展，高效推进。

拟定增扩产助力发展，彰显中长期成长高确定性。8月4日晚，公司发布定增预案，拟非公开发行股票不超过0.7亿股，不超过公司总股本的30%，募集资金不超过25亿元，在扣除相关发行费用后的募集资金净额拟投资于以下项目：1）瑞博（台州）制药有限公司创新药CDMO生产基地建设项目（一期工程），拟使用募集资金12亿元——项目建设完成并全部达产后（稳定年度），公司预计可实现年销售收入13.75亿元，净利润2.82亿元，净利率约20.5%；2）瑞博（苏州）制药有限公司原料药CDMO建设项目，拟使用募集资金5.6亿元——项目建设完成并全部达产后（稳定年度），公司预计可实现年销售收入7.00亿元，净利润1.33亿元，净利率约19.0%；3）补充流动资金，拟使用募集资金7.4亿元。我们认为公司通过本次拟募集资金投资项目的实施，将助力扩大公司产能优势，提升CDMO业务一站式服务能力，巩固公司在CDMO领域的领先地位，并进一步增强公司的资金实力，提升公司的核心竞争力和利润率水平（募投项目的净利润率水平预期高于2022H1公司整体）。此外，短期来看，公司多项财务指标大幅增加，提示年内业绩高增长确定性强——报告期末，公司合同负债（预收款项）0.83亿元，同比增长97.62%，应收账款（含票据）9.62亿，同比增长36.84%，应付账款（含票据）11.96亿元，同比增长55.94%，我们判断，合同负债及应收、应付的高增长进一步反映了公司在手订单的充足，增强了公司未来2-3个季度内业务高增长的确定性。

关键词： 同比增长 募集资金 报告期内