中银国际：2022年边际改善将持续，业绩有望实现快速增长

中银国际证券股份有限公司汤玮亮,董广达对盐津铺子进行研究并发布了研究报告《边际改善持续，4季度业绩显著回升》，本报告对盐津铺子给出买入评级，当前股价为61.48元。

盐津铺子(002847)

事件：公司披露2021年年报。2021年公司实现营收22.8亿元，同比+16.5%；归母净利1.5亿元，同比-37.7%，扣非归母净利0.91亿元，同比-51.7%。4Q21实现营收6.5亿元，同比+24.7%；归母净利0.73亿元，同比+37.9%；扣非归母净利0.66亿元，同比+40.7%。业绩表现符合预期。

支撑评级的要点

边际改善持续，4季度业绩显著回升。（1）2季度公司因转型费用投入和原材料涨价等多种因素，短期业绩受到影响。公司及时应变，3、4季度业绩持续企稳回升。（2）4季度收入同比+24.7%、归母净利同比+37.9%，我们判断渠道拓展+新品放量提升收入，合理控费+部分股份支付费用回充增厚利润。（3）2021年公司毛利率为35.7%，同比-8.1pct，我们判断与原材料价格上涨、新品毛利率暂时较低以及会计准则变动有关。2021年公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别-1.9pct、+0.3pct和-0.2pct，整体费用率有所下降，归母净利率同比-5.7pct。

主动求变，调整转型成效初显。2021年公司主动求变，进行多项改革应对行业变化。从年报中的数据来看，转型成效初显。（1）公司聚焦核心品类，2021年收入前三大品类分别是休闲烘焙点心、休闲深海零食和休闲肉鱼产品，增速分别达到11%、37%和23%。此外，休闲素食和果干收入增速均超过35%。（2）公司积极进行渠道拓展，加速渠道下沉。2021年经销商数量为1749个，同比+98.8%。公司电商渠道收入增速同比+27.1%，收入占比持续提升。

展望：2022年边际改善将持续，业绩有望实现快速增长。（1）短期来看，疫情对休闲食品销售渠道的冲击和改变仍在，同时公司依然面临原材料成本波动等不利因素的挑战。我们认为，3、4季度的边际改善证明了公司在困境面前有能力做出有效应对，预计2022年公司仍将延续调整转型步伐，边际改善有望持续发生。（2）放眼中长期，公司将坚持“多品牌、多品类，全渠道、全产业链、（未来）全球化”的发展战略，通过聚焦核心品类、加速渠道下沉、放大供应链成本优势等手段实现长远发展。（3）考虑到2021年低基数以及对2022年的改善预期，我们判断2022年公司业绩有望实现快速增长。

估值

根据年报，我们修改此前盈利预测，预计22-24年EPS为2.06、2.78、3.55元，同比+77.0%、+34.9%、+27.5%，维持买入评级。

评级面临的主要风险

新品推广、渠道拓展不及预期，原材料成本波动，疫情影响超预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，兴业证券苏铖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.56%，其预测2022年度归属净利润为盈利3.1亿，根据现价换算的预测PE为25.62。

关键词： 快速增长 盐津铺子 中银国际