印尼氧化铝项目有望增厚归母净利润4.8亿元同比增长空间

民生证券股份有限公司邱祖学,张弋清对南山铝业进行研究并发布了研究报告《2021年年报点评：量利齐升助推业绩，产品升级打开增长空间》，本报告对南山铝业给出买入评级，当前股价为4.06元。

南山铝业(600219)

事件：2022年3月30日，公司发布2021年报。2021年，公司实现营收287.25亿元，同比增长28.8%；归母净利润34.11亿元，同比增长66.4%；扣非归母净利润33.37亿元，同比增加71.4%。2021Q4，公司实现营收83.4亿元，同比增长24.6%、环比增长6.3%；归母净利润8.92亿元，同比增长40.3%、环比减少11.9%；扣非归母净利8.59亿元，同比增长33.7%、环比减少15.4%。业绩符合我们之前预期。

公司产品结构持续优化，量利齐升。受益于项目产能释放以及下游需求旺盛，公司产品产销两旺，2021年公司冷轧卷/板产销量82.6万吨、90.0万吨，同比分别增加18.9%和16.2%，铝型材产销量19.5万吨和19.0万吨，同比分别增加4.7%和0.4%，铝箔产销量4.9万吨和6.0万吨，同比分别减少9.2%和9.0%。2021年公司冷轧单吨毛利5981元，同比增加990元；铝型材单吨毛利4468元，同比增加826元；铝箔单吨毛利5078元，同比增加500元。公司毛利率、净利率为24.6%和13.0%，分别提升0.9pct和3.0pct。

受动力煤价格影响，2021Q4归母净利环比-11.9%。2021Q4公司毛利率、净利率为21.6%和13.2%，同比分别下降7.92pct、上升2.87pct，环比分别下降4.21pct和0.24pct，三费费率4.49%，同比下降0.52pct，环比上升0.40pct。公司Q4业绩下滑，主要因为三季度以来，动力煤价格明显上涨，公司自备电厂成本上升，利润受拖累。

未来看点：1）新能源车市场高速增长，轻量化提速。“双碳“背景下，新能源车市场快速增长，而汽车能耗要求，也将加快传统燃油车轻量化进程，汽车板和动力电池箔需求旺盛。2）高端冷轧产能继续释放，产品结构继续优化。公司20万吨汽车板和2.1万吨动力电池箔产能处于爬坡期，供应继续上升，高性能产品占比继续提升，盈利能力增强，公司另有20万吨汽车板产能规划，预计2023年投产，产能翻倍。3）印尼氧化铝项目有望增厚归母净利润4.8亿元，公司印尼一期100万吨氧化铝目前处于满产状态，二期100万吨预计2023年投产，届时达产后，印尼氧化铝项目有望增厚归母净利润4.8亿元。4）内外价差扩大，出口进一步推升业绩，LME铝价大幅上涨，内外价差扩大，2021年公司出口收入占比32.7%，海外产品采取LME铝+加工费模式计价，出口有望量利齐增。

投资建议：随着公司再汽车板以及氧化铝项目的落地，业绩或将继续增长。我们预计公司2022-2024年将实现归母净利40.20亿元、48.17亿元和56.76亿元，EPS分别为0.34元、0.40元和0.47元，对应4月1日收盘价的PE分别为12、10和9倍，维持“推荐”评级。

风险提示：动力煤价格大幅上涨，产能释放不及预期，下游需求不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司王政研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.64%，其预测2022年度归属净利润为盈利55.54亿，根据现价换算的预测PE为8.83。

关键词： 同比增长 同比增加 南山铝业